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Ir en busca de fantasmas en octubre no es una buena manera de ver uno, al menos hasta ahora. El sentido predominante entre los inversionistas y apostadores del mercado al entrar en el mes era esperar una acción irregular y llena de posibles sustos. Como con la mayoría de creencias de consenso, esta era plausible. Esta época del año suele poner a prueba los nervios, más aún cuando, como ahora, se avecina una elección y el S&P 500 ya había subido un 20% en el año. Sin embargo, el índice ha continuado con su avance obstinado hacia nuevos máximos históricos, 45 en total para 2024, incluso después de que los inversores la semana pasada recorrieran los oscuros pasillos y abrieran puertas de armario etiquetadas como “CPI más alto”, “Más solicitudes de desempleo”, “Aumento de los rendimientos de los bonos” y “Menos recortes de tasas de la Fed”. Todo sin resultados aterradores. Las características básicas, mantenlo simple, de este momento del mercado son lo suficientemente fáciles de recitar como máximas de autoayuda: La inflación sigue retrocediendo más rápidamente de lo que la economía se ha desacelerado. La Reserva Federal ha comenzado a recortar tasas a corto plazo ante un próximo aumento en las ganancias para la mayoría de las empresas, un emparejamiento raro. La forma en que los mercados se desempeñan después de un recorte inicial de tasas depende totalmente de si sigue una recesión en pocos meses, y el PIB sigue por encima de las expectativas. Los mercados crediticios difícilmente podrían ser más fuertes. Estos son, por supuesto, los mismos soportes que respaldan la mayoría de las vistas alcistas de los inversores a más largo plazo: La expectativa colectiva de un rally de fin de año postelectoral es al menos tan fuerte como la noción de un octubre irregular. 21-21-21 mercado Sin duda, queda mucho mes para alguna retribución. Pero por el momento, esos fundamentos tranquilizadores, junto con la creencia generalizada de que se está produciendo un aterrizaje económico suave y una molesta noción sobre riesgos estacionales, han producido un raro mercado 21-21-21: S&P 500 subiendo un 21% en el año, su relación precio/ganancias por encima de 21 y un índice de volatilidad Cboe que ronda los 21. La ganancia del 21.9% convierte a este en el mejor rendimiento hasta este punto en el calendario desde 1997, y el mejor año electoral presidencial de la historia. Los cinco meses seguidos de ganancias (y cinco semanas seguidas en este punto, también) reflejan la persistencia en el alza que esencialmente nunca precede un colapso de la economía real. En la primera mitad del año, todos saben que fueron los líderes tecnológicos supercapi glamorosos los que dominaron la apreciación del índice. Desde el 30 de junio, el S&P 500 ponderado igual ha ganado un 9.5%, más del triple del alza del Nasdaq 100. Y entre los llamados Magníficos 7, las acciones se han divergido drásticamente en los últimos tres meses, una señal de un enfoque de inversión menos monolítico y más discerniente. El resultado es un mercado más equilibrado que ha deshecho el sobregiro hacia arriba de la cohorte tecnológica mega cap sin que la tendencia alcista relativa a largo plazo del Nasdaq 100 se haya desplomado decisivamente. Mientras que el mercado amplio ha sumado superlativos, ha habido un aplanamiento pronunciado del rally en los últimos tres meses, con más pruebas a la baja y menos generoso en términos de riesgo-recompensa. Un comprador en el pico del S&P 500 de mediados de julio de 5667 sufrió una rápida caída del 8% en tres semanas. La alza agregada desde el 16 de julio ha sido de solo un 2.6%. El P/E forward de 21.8 en el índice es innegablemente elevado. Lecturas más altas no se han mantenido en los últimos cincuenta años, excepto en el clímax de la locura de Internet de 1999-2000 y durante la furiosa carrera alcista de la pandemia. Es difícil pasar por alto la matemática que dice que las ganancias en varios años estarán restringidas para los inversionistas que pagan el precio de hoy, aunque más allá de eso, la valoración tiene poco que decir sobre las ganancias desde aquí hasta el horizonte visible. Desde 1990 aproximadamente, la valoración ha aumentado a medida que el índice mismo se volvía menos cíclico y de mayor calidad, los flujos de inversión vuelven al público menos sensible a la valoración y la Fed se ha vuelto más transparente. Más inmediatamente, sugiere que las acciones están bastante valoradas para ese aterrizaje suave, un escenario que será alternativamente creído y dudado a medida que se pruebe constantemente con la evidencia entrante. Aún así, cuando las ganancias están en alza y la Fed está en modo de flexibilización, como ahora, no se aplica típicamente una presión severa al múltiplo del mercado. FactSet proyecta que las ganancias del tercer trimestre superarán fácilmente las previsiones recientemente reducidas para establecerse en un crecimiento anual del 7%. Después de la temporada de reportes, inevitablemente, la estimación forward se extenderá otros tres meses hacia el futuro lleno de esperanza, que es cómo el mercado puede mover las cadenas incluso desde un punto de partida caro. Combinación inaudita El casi 21 VIX es la anomalía más evidente dada el resto del panorama. Goldman Sachs calculó que el VIX estando tan elevado con el S&P 500 tranquilo marcando máximos históricos es prácticamente inaudito. Como recordatorio, todo lo que dice es que hay una fuerte demanda de coberturas contra movimientos severos del índice en los próximos 30 días, después de lo cual los futuros del VIX implican una evaporación instantánea de la volatilidad. Esto refleja la anticipación de una elección cerrada que podría tardar en resolverse y dejará a la mitad de la población adulta decepcionada, una posible escalada del conflicto en Oriente Medio: todos conocemos la fuente de la oferta de VIX a lo largo de octubre. .VIX montaña anual Cboe Volatility Index, Montaña anual No se debe confundir esto con un sentimiento ampliamente temeroso. Este no es un mercado de acciones odiado, ignorado o subestimado. Está bien poseído aunque tal vez no totalmente confiable, con espacio para que los jugadores tácticos lo sigan elevando un poco si se sienten forzados. Es cierto, la encuesta de la Asociación Americana de Inversionistas Individuales de la semana pasada mostró la menor cantidad de osos desde diciembre, mientras que el indicador agregado de posicionamiento de inversores de Deutsche Bank terminó el viernes con una exposición a acciones en el percentil 60, justo por encima de la neutralidad. Es un punto de conversación estándar, si perezoso, de los alcistas que los saldos sobresalientes en fondos del mercado monetario “en la banca” están de alguna manera a punto de pasar a acciones. Casi nunca funciona de esa manera excepto al final de mercados bajistas castigadores cuando las tenencias en efectivo están infladas en relación con el valor del mercado de acciones. Sin mencionar que menos de la mitad de los $6.5 billones en activos del mercado monetario son sostenidos directamente por inversores minoristas, y esos inversores minoristas tienen asignaciones de efectivo bastante modestas estrictamente porque sus tenencias de acciones han apreciado mucho. El efectivo que todavía rinde mucho más que la inflación y los bonos que mantienen su valor permiten a los inversores soportar mayores exposiciones a las acciones en lugar de rotarlas. Más inmediatamente, al cierre del viernes el S&P 500 estaba un poco estirado en relación con su propia tendencia (más del 4% por encima de su promedio móvil de 50 días), aunque no tan dramáticamente como lo estaba en el pico del mercado de julio. Hubo signos de compras precipitadas en algunas de las acciones más rezagadas y con más posiciones cortas al final de la semana pasada, a menudo una señal de que un rally está alcanzando la calidad a medida que madura. Estas observaciones no deberían provocar ningún miedo real, pero es mejor no cerrar los ojos ante ellas.
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