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La apatía y el anticlímax son lo que aspira a lograr un banco central cuando llega el momento de una decisión política trascendental. Por este criterio, el retorno del Banco de Japón a tasas de interés positivas fue un triunfo: con tasas altas en otros lugares y el gobernador Kazuo Ueda tardando un año en llegar a esta decisión bien señalada, su aumento de 0,1 puntos porcentuales en las tasas de interés japonesas no provocó ninguna onda de choque. El yen apenas se movió. Aún sigue cerca de los mínimos de ¥150 frente al dólar que alcanzó cuando las tasas en EE. UU. comenzaron a subir en 2022.
¿Significa esto que la política monetaria japonesa, que durante una generación ha liderado al mundo en innovaciones exóticas como tasas de interés cero, flexibilización cuantitativa y control de la curva de rendimientos, será aburrida de ahora en adelante? Quizás por un tiempo, pero sólo por un tiempo. Todos los grandes desafíos estructurales de Japón —envejecimiento, declive de la población, consumo lento, alta deuda pública y bajos índices de crecimiento económico— siguen siendo los mismos. Como resultado, no está claro si existe un equilibrio estable donde Japón avance con tasas de interés y una inflación positivas de forma consistente y con su objetivo del 2 por ciento. El BoJ ha firmado un armisticio con la política monetaria no convencional, no un tratado de paz.
En su decisión, el banco central señala con orgullo la perspectiva de “que el objetivo de estabilidad de precios del 2 por ciento se logrará de manera sostenible y estable”. Sin embargo, reconoce que este éxito es precario y puede no perdurar.
“Existen incertidumbres extremadamente altas en torno a la actividad económica y los precios de Japón”, dice el BoJ. Esa descripción de “incertidumbres extremadamente altas” se traduce, en el argot de los bancos centrales, a “casi cualquier cosa podría suceder”.
“Dada la perspectiva actual de la actividad económica y los precios, anticipa que las condiciones financieras acomodaticias se mantendrán por el momento”, dice el banco central de Japón. Es menos una declaración de misión cumplida que un informe positivo sobre el progreso.
Japón está a punto de enfrentarse al llamado problema del 2025. Mucho tiempo anticipado, este es el momento en que la última generación del baby boom de la posguerra alcanzaría los 75 años, el primero de ellos cumpliría los 80, y tanto su mortalidad como la necesidad de atención médica comenzarán a acelerarse. La fase más aguda del declive poblacional de Japón se producirá en los próximos 20 años antes de que su demografía se estabilice un poco a mediados de siglo. Con esto como telón de fondo, no hay casi perspectivas de un crecimiento real en la economía de Japón; el deseo de ahorrar es alto y el deseo de invertir es bajo; por lo tanto, la tasa real de interés subyacente es probablemente cercana a cero.
Agregue el objetivo de inflación a una tasa real de interés subyacente de cero y parece que la tasa de interés promedio del BoJ, a lo largo del ciclo económico, podría estar en alrededor del 2 por ciento. Pero incluso esto será difícil de lograr de manera consistente. Si bien los salarios promedio en grandes empresas se espera que suban considerablemente este año, no hay muchas señales de un crecimiento salarial generalizado en toda la economía, ni de un apetito mayor por el consumo. Donde el gasto aumenta, gran parte se destina a medicinas y cuidados a precios regulados, con una mayor demanda que lleva a la racionamiento en lugar de la inflación. Además, incluso las tasas de interés del 2 por ciento dejarían poco margen para recortes en tiempos difíciles. Cada vez que haya un shock, lo más probable es que el BoJ se encuentre de nuevo en cero.
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La normalización de la política tiene sentido como una señal de confianza por parte del BoJ. Un aumento de 0,1 puntos porcentuales en los costos de endeudamiento no tendrá mucho impacto por sí solo, y en esta etapa, el regreso a tasas positivas ofrece algo de aliento a los hogares y empresas. Sin embargo, es poco probable que marque el inicio de un cambio sostenido hacia tasas de interés más altas en Japón.
Más que el movimiento del BoJ, la verdadera prueba para Japón vendrá cuando la Reserva Federal de EE. UU. comience a reducir las tasas de interés, especialmente si hay una desaceleración lo suficientemente grande como para que la Fed corte bruscamente. Dado que es poco probable que el BoJ aumente mucho las tasas, la acción en el otro lado del Pacífico es más probable que estreche la brecha abismal en los rendimientos entre los bonos del Tesoro de EE. UU. y los bonos del gobierno japonés.
Eso, a su vez, probablemente causaría una apreciación del yen, lo que llevaría a una reversión de las presiones externas que han aumentado la inflación en Japón en los últimos años, momento en el que el país tendría que depender de los salarios y el consumo doméstico para mantener los precios al alza. Es en ese momento, no en el regreso a tasas de interés positivas, donde se verá la verdadera prueba de si, casi 30 años después de perder el control durante la llamada década perdida, el BoJ ha recuperado el control sobre el nivel de precios.