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Roula Khalaf, Editor del FT, selecciona sus historias favoritas en este boletín semanal.
El escritor es asesor senior en Engine AI e Investa, y ex estratega jefe de acciones globales en Citigroup
“El trabajo de un banquero de inversión es estar donde está el dinero.” Esa fue la recomendación de un antiguo colega hace muchos años. Quizás obvia e intuitiva, pero a menudo la mejor consejo lo es.
Puedo decirte dónde no está el dinero en este momento: en los fondos de renta variable activa del Reino Unido. Según Goldman Sachs, han salido unos £150 mil millones de ellos desde 2016.
Hay muchas razones para esta salida. Dentro de las acciones, el decepcionante rendimiento del mercado del Reino Unido impulsó a los inversores a buscar mejores rendimientos en otros lugares. Un pobre desempeño relativo y altas comisiones llevaron el capital a fondos pasivos más baratos. Un sesgo histórico hacia el mercado local generó la necesidad de diversificar hacia otros mercados de valores.
A medida que los fondos de pensiones de beneficio definido maduraron y adoptaron estrategias de Inversión Orientada a la Responsabilidad que buscan igualar los ingresos con los pagos de pensiones, vendieron acciones del Reino Unido y compraron bonos del Estado. Estos movimientos fueron acelerados por cambios regulatorios y contables. La eliminación del crédito fiscal de los dividendos por parte de Gordon Brown en 1997 no ayudó. Tampoco lo hizo el Brexit.
Los fondos de pensiones y dotaciones, atraídos por los fuertes rendimientos de las carteras del “modelo de Yale”, trasladaron capital de los mercados públicos hacia activos alternativos como bienes raíces, infraestructuras, fondos de cobertura y capital privado.
Muchos de estos temas también se han desarrollado en Estados Unidos. Datos de Morningstar sugieren que el auge de la inversión pasiva significa que solo el 37 por ciento de los activos de fondos de renta variable de EE. UU. están gestionados activamente, frente al 60 por ciento en 2015.
Mi punto principal es que los grandes perdedores de capital en los últimos años han sido los gestores activos de renta variable, incluso en Estados Unidos. Estos compradores naturales de OPVs se han visto privados de fondos. Los fondos de renta variable pasiva recibieron entradas, pero rara vez participan en nuevas emisiones. Solo pueden comprar una vez que la acción se incluye en el índice que siguen, lo que generalmente lleva tiempo. Parece que las OPVs se han convertido en una víctima no deseada del auge de la inversión pasiva.
Un mercado saludable de nuevas emisiones necesita entradas en fondos de renta variable activos. El Reino Unido ha visto salidas incesantes. Estados Unidos ha visto algunas entradas de capitales en renta variable, pero hacia fondos pasivos, no activos. Este capital ha ayudado a revalorizar las grandes acciones tecnológicas fuertemente ponderadas en el S&P 500, pero no ha llegado a aquellos gestores de fondos que pueden comprar la siguiente nueva emisión. Por lo tanto, el extraño desacoplamiento de los principales índices bursátiles de EE. UU., que están alcanzando nuevos máximos, y las OPVs, que siguen estancadas.
India es un país donde un mercado de valores en alza se ha asociado con una frenética emisión de nuevas acciones. Pero aquí, la mayor parte de los flujos han ido hacia fondos activos.
Ha habido mucha reflexión sobre la desaparición de las emisiones de acciones en el Reino Unido. Se ha presionado al gobierno para que adopte políticas que canalizarán los ahorros locales de nuevo hacia el mercado de valores nacional. Si gran parte de este capital se destina a fondos pasivos, como parece probable, probablemente haya una revalorización de las acciones de gran capitalización existentes en el Reino Unido. Esto podría desalentarlas a trasladar sus cotizaciones a EE. UU., pero es poco probable que reviva el mercado de OPVs nacionales. Para hacer eso, los responsables políticos necesitan desviar el capital hacia aquellos gestores de fondos más propensos a invertir en nuevas emisiones.
Los fondos de capital privado han atraído algunas de las salidas de fondos activos de renta variable públicos. Esto ha financiado sus arcas de guerra para adquisiciones y también ha disminuido la valoración de los mercados bursátiles, proporcionando objetivos baratos. Sin embargo, esto solo puede ir hasta cierto punto. El modelo de negocio de capital privado también necesita un mercado de OPVs saludable para devolver el capital a los inversores finales. Con la disminución de los gestores activos de renta variable públicos, esa vía de salida se ha reducido.
Tal vez la respuesta sea que las empresas se mantengan privadas. Eviten las molestias de una cotización pública y las presiones a corto plazo de un precio de acciones fluctuante. Después de todo, hay mucho capital disponible en los mercados privados. David Solomon, director ejecutivo de Goldman Sachs, brindó precisamente ese consejo recientemente, y definitivamente sabe dónde está el dinero.
“Si estás dirigiendo una empresa que funciona y está creciendo, si la llevas a bolsa, te obligará a cambiar la forma de dirigirla y realmente deberías hacerlo con gran precaución,” dijo, señalando que ahora puedes obtener capital de forma privada a gran escala.
Las salidas continuas tienen importantes consecuencias para los mercados de renta variable públicos. Ha habido menos emisión de nuevas acciones, y se han retirado más acciones antiguas, reduciendo así el pool de inversión disponible. Para muchos, esta desmonetización indica un mercado enfermo. Yo lo veo como una reducción necesaria en la oferta de renta variable pública dada la disminución de la demanda, particularmente a través de fondos activos. En última instancia, esto debería apoyar los precios de las acciones.
Pasé la primera parte de mi carrera como estratega en el Reino Unido. Mis clientes principales eran gestores de renta variable activa del Reino Unido. A medida que sus salidas se aceleraban, me di cuenta de que necesitaba estar en otro lugar, así que me trasladé a un mandato más global. Fue un movimiento que extendió mi carrera, pero debería haberme trasladado a los mercados privados. Ahí es donde realmente está el dinero.